8月主要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)累計同比增速進(jìn)一步下行，剔除基數(shù)效應(yīng)，供需兩端增長動能在7月大幅放緩后邊際好轉(zhuǎn)，物價、就業(yè)等指標(biāo)同步改善。經(jīng)濟(jì)動能筑底回升，主要受8月以來政策持續(xù)落地發(fā)力托舉，也存在極端天氣影響減弱的因素。不過，由于仍處年中經(jīng)濟(jì)淡季，且預(yù)期改善較為緩慢，部分部門仍存拖累，整體修復(fù)幅度較為溫和。在需求端，外需降幅邊際收窄，內(nèi)需除房地產(chǎn)投資外動能整體小幅回升。社會消費品零售總額季調(diào)環(huán)比0.31%，商品消費動能有所改善，服務(wù)消費保持較好增勢；固定資產(chǎn)投資季調(diào)環(huán)比0.26%，扭轉(zhuǎn)了連月下跌的趨勢，累計同比增速邊際下行0.2pct至3.2%，其中，基建投資動能小幅增強(qiáng)，制造業(yè)投資動能保持穩(wěn)?。环康禺a(chǎn)投資降幅進(jìn)一步擴(kuò)張，受其拖累民間投資也連續(xù)收縮。在供給端，工業(yè)和服務(wù)業(yè)生產(chǎn)動能雙雙反彈，工業(yè)增加值季調(diào)環(huán)比0.5%，主要受中游制造業(yè)帶動，服務(wù)業(yè)生產(chǎn)也有所提速。ZLnesmc

圖1：內(nèi)需動能企穩(wěn)ZLnesmc

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資料來源：Wind，招商銀行研究院ZLnesmc

圖2：失業(yè)率邊際下行，外來人口失業(yè)率明顯改善ZLnesmc

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一、供給：生產(chǎn)改善，失業(yè)率下行ZLnesmc

8月工業(yè)生產(chǎn)增長提速，規(guī)上工業(yè)增加值同比增速較7月上升0.8pct至4.5%；生產(chǎn)動能增強(qiáng)，兩年復(fù)合增速上升0.6pct至4.3%，季調(diào)環(huán)比增速上升0.49pct至0.5%。供需兩端積極因素顯現(xiàn)，推動企業(yè)生產(chǎn)修復(fù)加快。需求端邊際回暖，PMI新訂單指數(shù)自4月以來，時隔5個月重返擴(kuò)張區(qū)間。在供給端，產(chǎn)業(yè)升級和綠色轉(zhuǎn)型對生產(chǎn)帶動增強(qiáng)。集成電路、光電子器件等高技術(shù)產(chǎn)品和充電樁、太陽能電池等新能源產(chǎn)品生產(chǎn)高速增長。此外，季節(jié)性及高溫多雨天氣影響減弱，帶動生產(chǎn)企穩(wěn)。ZLnesmc

分三大門類看，觀察兩年復(fù)合增速，上游采礦業(yè)生產(chǎn)放緩，增速較上月下降0.8pct至3.8%；中游制造業(yè)是工業(yè)生產(chǎn)提速的重要支撐，增速上升0.9pct至4.2%；受電力行業(yè)生產(chǎn)加快帶動，下游電熱燃水業(yè)生產(chǎn)維持較高增速，增速小幅下降0.1pct至6.7%。分行業(yè)看，高技術(shù)產(chǎn)業(yè)和裝備制造業(yè)生產(chǎn)動能增強(qiáng)。高技術(shù)產(chǎn)業(yè)生產(chǎn)增速提升0.4pct至3.7%，光伏、芯片等產(chǎn)品增長較快。裝備制造業(yè)各行業(yè)生產(chǎn)均有不同程度加快，其中受新能源汽車出口及消費支撐政策帶動下，汽車制造業(yè)生產(chǎn)高速增長，增速上升5.7pct至19.8%。ZLnesmc

圖3：工業(yè)生產(chǎn)增速提升ZLnesmc

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資料來源：Macrobond，招商銀行研究院ZLnesmc

8月服務(wù)業(yè)生產(chǎn)修復(fù)加快，服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比增速上升1.1pct至6.8%，兩年復(fù)合增速上升1.2pct至4.3%。一方面，接觸型、聚集型服務(wù)業(yè)保持較快增長。在暑期消費和居民旅游帶動下，住宿餐飲、交通運輸和倉儲郵政業(yè)增速較高。另一方面，現(xiàn)代服務(wù)業(yè)持續(xù)向好。信息技術(shù)服務(wù)業(yè)增速提升0.3pct至11.5%，金融業(yè)生產(chǎn)穩(wěn)定增長，增速下降0.4pct至7.2%。中高端服務(wù)業(yè)發(fā)展向好。ZLnesmc

圖4：服務(wù)業(yè)生產(chǎn)修復(fù)提速ZLnesmc

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前瞻地看，政策托舉疊加需求回暖，9月工業(yè)生產(chǎn)有望進(jìn)一步提速。ZLnesmc

8月全國城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率順季節(jié)性下行0.1pct至5.2%。其中外來戶籍人口失業(yè)率大幅下行至4.8%，外來農(nóng)業(yè)戶籍人口失業(yè)率大幅下行至4.4%，相較本地戶籍人口失業(yè)率的優(yōu)勢進(jìn)一步擴(kuò)大。前瞻地看，9-10月失業(yè)率或繼續(xù)保持穩(wěn)中有降。ZLnesmc

二、固定資產(chǎn)投資：環(huán)比改善，動能分化ZLnesmc

8月城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資動能總體企穩(wěn)，季調(diào)環(huán)比由負(fù)轉(zhuǎn)正至0.26%，按可比口徑計算，單月同比增速反彈0.6pct至1.8%，累計同比增速下行0.2pct至3.2%，兩年復(fù)合累計同比增速持平于前月的4.5%。其中，房地產(chǎn)投資單月降幅收窄，累計同比增速下行速度放緩，基建投資與制造業(yè)投資整體保持中高速增長，且動能邊際上行。民間投資持續(xù)收縮，與國有控股單位投資之間增速差未見收窄。按可比口徑計算，民間投資單月同比降幅小幅收窄0.1pct至-2.2%，累計同比增速下行0.2pct至-0.7%，兩年復(fù)合累計同比增速下行0.3pct至0.8%，或仍主要受房地產(chǎn)相關(guān)的第一、三產(chǎn)業(yè)拖累，第二產(chǎn)業(yè)保持較高速增長。ZLnesmc

（1）房地產(chǎn)：銷售、投資降幅收窄ZLnesmc

8月房地產(chǎn)銷售收縮略有放緩，區(qū)域降幅向下收斂。商品房銷售面積和金額同比增速仍深陷收縮區(qū)間，分別較7月上行3.3pct、2.9pct至-12.2%、-16.4%，兩年復(fù)合增速分別較7月上行3.1pct、4.4pct至-23.3%、-21.8%。30個大中城市商品房成交面積降幅收窄，兩年復(fù)合增速較7月反彈9.1pct至-20.8%，二三線城市降幅略有收窄，但一線城市降幅大幅擴(kuò)張。ZLnesmc

房地產(chǎn)投資降幅收窄。8月同比增速較7月小幅上行1.2pct至-11%，累計同比增速下行0.3pct至-8.8%；單月兩年復(fù)合增速較7月下行1.4pct至-16.5%。一方面，建安投資降幅或邊際收窄。8月增量和存量施工項目降幅分化，延續(xù)“低開工、高竣工”的局面。新開工和施工面積仍處大幅收縮，兩年復(fù)合增速分別上行1.3pct、下行5.1pct至-35.3%、-39%。竣工面積兩年復(fù)合增速大幅上行11.5pct至3.6%，“保交樓”政策持續(xù)發(fā)力，支撐其動能時隔4個月再度增強(qiáng)。另一方面，土地購置費收縮或略有放緩，8月100大中城市土地成交面積兩年復(fù)合增速小幅上行3.4pct至-17.7%。ZLnesmc

由于銷售持續(xù)低迷拖累住戶端資金來源，疊加信用持續(xù)收縮，房企到位資金降幅繼續(xù)走闊。8月房企到位資金同比增速較7月大幅下行5.2pct至-25.4%，兩年復(fù)合增速下行0.6pct至-24%。一方面，商品房銷售端未見明顯起色，住戶端資金來源單月金額連續(xù)第三個月環(huán)比收縮，拖累房企到位資金兩年復(fù)合增速-12.9pct。另一方面，部分房企陷入流動性危機(jī)，信用壓力持續(xù)上升，國內(nèi)貸款和自籌資金延續(xù)大幅收縮，單月兩年復(fù)合增速分別為-21.3%、-20.9%。ZLnesmc

圖5：房地產(chǎn)投資降幅持續(xù)走闊ZLnesmc

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圖6：房地產(chǎn)銷售動能降幅略有收窄ZLnesmc

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前瞻地看，9月房地產(chǎn)相關(guān)指標(biāo)同比增速下行幅度或進(jìn)一步放緩。近期房貸利率相關(guān)政策對房地產(chǎn)銷售“金九銀十”的提振效果仍然有待觀察，從高頻數(shù)據(jù)看，持續(xù)低迷的態(tài)勢無法即刻扭轉(zhuǎn)，但收縮幅度或邊際收斂。銷售端受政策托舉的效果傳導(dǎo)至前端投資行為存在時滯，短期內(nèi)房企土地購置、新開工等前端增量行為仍將深陷收縮，后端存量投資增速轉(zhuǎn)正或難持續(xù)。ZLnesmc

（2）基建：增速回升，穩(wěn)健增長ZLnesmc

8月基建投資增速回升，在去年同期基數(shù)抬升的基礎(chǔ)上，全口徑當(dāng)月同比增速上升0.9pct至6.2%，兩年復(fù)合增速小幅上升0.2pct至9.7%；但6.2%的增速為2022年4月以來的單月次低增速，拖累累計增速下降0.4pct至9.0%。狹義口徑基建（不含電力）投資同比增速同樣受基數(shù)抬升的影響，當(dāng)月同比增速小幅下降0.6pct至3.9%，累計增速下降0.4pct至6.4%；而實際增長動能有所增強(qiáng)，兩年復(fù)合增速小幅上升0.2pct至7.3%。ZLnesmc

圖7：基建投資穩(wěn)健增長ZLnesmc

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資料來源：Macrobond，招商銀行研究院ZLnesmc

從結(jié)構(gòu)上看，三大行業(yè)投資動能分化。觀察兩年復(fù)合累計同比增速，電熱燃水業(yè)投資保持高增，增速上升0.5pct至20.6%；交運倉郵業(yè)投資動能有所增強(qiáng)，增速小幅上升0.2pct至8.1%；水環(huán)公共業(yè)投資維持韌性，增速小幅下降0.1pct至6.5%。ZLnesmc

圖8：基建三大行業(yè)投資動能有所分化ZLnesmc

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資料來源：Macrobond，招商銀行研究院ZLnesmc

新增專項債發(fā)行使用提速推升了基建投資增速。8月新增專項債發(fā)行5,946億，較去年同期多發(fā)5,430億。新增專項債投向領(lǐng)域和用作資本金的范圍逐步擴(kuò)大，帶動水利、交通、充電設(shè)施、數(shù)據(jù)中心等新老基建投資建設(shè)。高溫多雨天氣對基建施工進(jìn)度的拖累減弱，水泥發(fā)運率、磨機(jī)運轉(zhuǎn)率和石油瀝青裝置開工率等高頻數(shù)據(jù)顯示8月動工加快。ZLnesmc

前瞻地看，9月仍將有近7,000億新增專項債待發(fā)行，或支撐基建投資繼續(xù)穩(wěn)健增長。四季度增量工具或繼續(xù)發(fā)力支持基建投資，一是“一攬子化債方案”落地緩解地方政府債務(wù)負(fù)擔(dān)，二是四季度或新投放“金融工具”銜接專項債資金，三是促進(jìn)民間投資的政策措施落地。ZLnesmc

（3）制造業(yè)：增速反彈，結(jié)構(gòu)分化ZLnesmc

內(nèi)外需求回暖帶動8月制造業(yè)投資增速反彈，較上月上升2.8pct至7.1%，為今年以來的次高增速，帶動累計同比增速上升0.2pct至5.9%，兩年復(fù)合累計增速小幅上升0.1pct至7.9%。ZLnesmc

圖9：制造業(yè)投資增速反彈ZLnesmc

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資料來源：Macrobond，招商銀行研究院ZLnesmc

制造業(yè)投資結(jié)構(gòu)性特征凸顯。一方面，受產(chǎn)業(yè)升級、設(shè)備更新、綠色轉(zhuǎn)型等政策支持，高技術(shù)制造業(yè)和裝備制造業(yè)投資持續(xù)高增長。1-8月高技術(shù)制造業(yè)累計增長11.2%，其中醫(yī)療儀器設(shè)備制造、電子及通訊設(shè)備制造業(yè)分別增長17.5%和12.8%。裝備制造業(yè)中，受新能源汽車帶動，汽車制造、電氣機(jī)械制造分別增長19.1%和38.6%；專用設(shè)備和通用設(shè)備制造投資增速也有所提升。另一方面，部分行業(yè)面臨產(chǎn)能調(diào)整，出口及房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)行業(yè)投資承壓，如原材料加工、黑色金屬冶煉、家具制造業(yè)等。ZLnesmc

圖10：高技術(shù)制造業(yè)投資維持韌性ZLnesmc

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資料來源：Macrobond，招商銀行研究院ZLnesmc

前瞻地看，9月制造業(yè)投資增長動能或維持韌性，受需求回暖、預(yù)期改善疊加盈利修復(fù)的支撐。ZLnesmc

三、消費：動能仍待鞏固ZLnesmc

暑期出行社交類消費需求保持旺盛，疊加極端天氣的影響消退，8月社會消費品零售總額當(dāng)月同比增速較上月回升2.1pct至4.6%；實際動能反彈至年內(nèi)次高點，低基數(shù)效應(yīng)下兩年復(fù)合增速較7月大幅回升2.4pct至5%，環(huán)比增速轉(zhuǎn)正，復(fù)蘇動能增強(qiáng)。ZLnesmc

從消費主體看，8月限額以上單位社零兩年復(fù)合增速上升0.5pct至5.7%，高于整體水平，反映限額以上單位消費修復(fù)動能保持較強(qiáng)。按消費類型看，商品和服務(wù)消費修復(fù)動能較上月均有所增強(qiáng)。商品方面，8月復(fù)蘇進(jìn)程加快，兩年復(fù)合增速上行2.3pct至4.4%。分商品類別看，多數(shù)品類修復(fù)動能均較上月回升。其中汽車消費動能增強(qiáng)是8月社零修復(fù)的最大支撐項。受降價促銷活動提振，汽車類消費兩年復(fù)合增速較7月上行4.3pct至8.2%。地產(chǎn)周期類和通訊器材類消費修復(fù)動能再度放緩，為8月社零的拖累項。其中，通訊器材類和家電類消費兩年復(fù)合增速較7月分別下降2.2pct、0.4pct至1.7%、0.2%，建材、家具類消費仍陷收縮。服務(wù)方面，餐飲服務(wù)消費復(fù)蘇動能保持強(qiáng)勁，8月兩年復(fù)合增速連續(xù)第三個月回升3.8pct至10.4%，但環(huán)比相較疫前反季節(jié)性回落1.5%，修復(fù)仍待鞏固。ZLnesmc

圖11：商品和餐飲消費修復(fù)動能再度增強(qiáng)ZLnesmc

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前瞻地看，9月社零同比增速及實際動能或略有回落。暑期出行社交類消費需求漸退，居民消費能力仍受收入修復(fù)偏弱壓制，地產(chǎn)周期類消費或保持收縮，疊加同期基數(shù)走高，或拖累社零增速修復(fù)斜率。ZLnesmc

圖12：商品消費動能分化ZLnesmc

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資料來源：Wind，招商銀行研究院ZLnesmc

四、前瞻：修復(fù)動能仍需鞏固ZLnesmc

總體上看，8月經(jīng)濟(jì)階段性觸底反彈，但復(fù)蘇較為溫和，動能仍需鞏固。前瞻地看，由于預(yù)期改善較為緩慢，預(yù)計9月經(jīng)濟(jì)將延續(xù)溫和修復(fù)，三季度經(jīng)濟(jì)動能將較二季度有所改善，但低于一季度。由于去年二、三季度GDP基數(shù)由低轉(zhuǎn)高，今年三季度GDP同比增速或較二季度大幅回落，位于4%附近。后續(xù)政策或相機(jī)抉擇繼續(xù)加碼，托底經(jīng)濟(jì)實現(xiàn)全年5%左右的增長目標(biāo)。ZLnesmc

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本期作者ZLnesmc

譚卓  宏觀經(jīng)濟(jì)研究所所長zhuotan@cmbchina.comZLnesmc

王欣恬  宏觀研究員xintianwang@cmbchina.comZLnesmc

劉陽  宏觀研究員lyldd@cmbchina.comZLnesmc

張冰瑩  宏觀研究員zhangbingying@cmbchina.comZLnesmc