作者：大類資產(chǎn)混合研究小組-權(quán)益組（招商銀行研究院 養(yǎng)老金金融部）JB2esmc

■  大跌后估值處于什么水平：估值是衡量權(quán)益資產(chǎn)貴賤的重要參考指標(biāo)，當(dāng)股票出現(xiàn)嚴(yán)重泡沫或嚴(yán)重低估時(shí)，通常對(duì)應(yīng)著估值的極端表現(xiàn)。估值的波動(dòng)類似于鐘擺，只有到兩端的極致水平才能大概率預(yù)測(cè)向均值回歸，也即只有在估值極低、股債性價(jià)比達(dá)到極致的時(shí)候，才能把估值當(dāng)做看漲的理由。當(dāng)前全A非金融估值為26倍，以歷史視角看已經(jīng)處于較低水平，指向距離底部不遠(yuǎn)。不過(guò)，A股過(guò)往四輪熊市估值底都在20倍以下，這意味著當(dāng)前的估值雖然較低，但尚未到極低水平，目前還不宜作為看漲理由。JB2esmc

■  見(jiàn)底需滿足哪些條件：市場(chǎng)底，往往介于流動(dòng)性擴(kuò)張和業(yè)績(jī)擴(kuò)張之間。1）領(lǐng)先指標(biāo)：企業(yè)剩余流動(dòng)性M1-PPI好轉(zhuǎn)，表明企業(yè)生產(chǎn)資料購(gòu)買力好轉(zhuǎn)、企業(yè)投資能力和意愿回升，對(duì)應(yīng)著擴(kuò)張型的宏觀政策開始在微觀層面見(jiàn)到效果。2）同步指標(biāo)：縮量下跌后放量上漲，表明股市微觀流動(dòng)性好轉(zhuǎn)，對(duì)應(yīng)著投資者預(yù)期的好轉(zhuǎn)，其行為將對(duì)價(jià)格產(chǎn)生正面影響。3）驗(yàn)證指標(biāo)：中長(zhǎng)期貸款增速好轉(zhuǎn)，表明企業(yè)敢于加杠桿投資，企業(yè)盈利正發(fā)生實(shí)質(zhì)好轉(zhuǎn)，這是確認(rèn)上市公司業(yè)績(jī)趨勢(shì)性向好的重要佐證。這三大指標(biāo)的組合，往往會(huì)成為市場(chǎng)啟動(dòng)新一輪上漲周期的強(qiáng)大信號(hào)。JB2esmc

■  回檢過(guò)往四輪大熊市的底部條件：2000年以來(lái)四輪大熊市，按照三大指標(biāo)能很好的抓住市場(chǎng)底部。領(lǐng)先指標(biāo)M1-PPI好轉(zhuǎn)，市場(chǎng)往往會(huì)緊跟著企穩(wěn)反彈，但市場(chǎng)由反彈到反轉(zhuǎn)需要中長(zhǎng)期貸款增速等業(yè)績(jī)指標(biāo)確認(rèn)，否則反彈將難以持續(xù)。 JB2esmc

■  何時(shí)能見(jiàn)底反轉(zhuǎn)：目前見(jiàn)底反轉(zhuǎn)信號(hào)尚不滿足。領(lǐng)先指標(biāo)M1-PPI是前瞻判斷見(jiàn)底的關(guān)鍵所在。該指標(biāo)回正且環(huán)比好轉(zhuǎn)，將給市場(chǎng)帶來(lái)業(yè)績(jī)好轉(zhuǎn)的預(yù)期，進(jìn)而支撐市場(chǎng)見(jiàn)底。前瞻的看，下半年M1可能持平或小幅回升，PPI或繼續(xù)下行，M1-PPI下半年將回正并逐步好轉(zhuǎn)，市場(chǎng)底也將隨之逐步確立。由于疫情突發(fā)沖擊，上證指數(shù)創(chuàng)了年內(nèi)新低，我們傾向于認(rèn)為2863點(diǎn)是今年的低點(diǎn)。4月底以來(lái)的反彈暫不能認(rèn)為是趨勢(shì)性的反轉(zhuǎn)，行情真正確立有待觀察企業(yè)剩余流動(dòng)性和中長(zhǎng)期貸款增速等基本面指標(biāo)的好轉(zhuǎn)。JB2esmc

■  如何逢低布局？對(duì)于激進(jìn)的長(zhǎng)期投資者，領(lǐng)先指標(biāo)好轉(zhuǎn)即可積極布局。而穩(wěn)健的投資者，可在三個(gè)見(jiàn)底信號(hào)相繼出現(xiàn)后，逐步分批建倉(cāng)。JB2esmc

風(fēng)險(xiǎn)提示：若經(jīng)濟(jì)金融環(huán)境突發(fā)重大變化，短期內(nèi)對(duì)A股造成較大沖擊，本文的基本面指標(biāo)體系存在一定滯后性，或不能立刻反映市場(chǎng)見(jiàn)底。 JB2esmc

正文JB2esmc

今年以來(lái)A股跌幅較大，上證指數(shù)和創(chuàng)業(yè)板年內(nèi)最大跌幅一度達(dá)21%和36%。二季度以來(lái)，市場(chǎng)出現(xiàn)明顯修復(fù)，當(dāng)前市場(chǎng)是否已經(jīng)見(jiàn)底反轉(zhuǎn)，成為投資者普遍關(guān)心的問(wèn)題。通常而言，主流資產(chǎn)配置理論更加重視組合中大類資產(chǎn)的貢獻(xiàn)，相對(duì)忽略擇時(shí)。但就A股市場(chǎng)而言，其有著不同于海外股市的特殊性，即顯著強(qiáng)于歐美股市的波動(dòng)性和周期性，在這樣一個(gè)劇烈波動(dòng)的市場(chǎng)中，擇時(shí)的必要性不僅大大提高，而且成為配置組合獲取超額收益的重要來(lái)源之一。JB2esmc

本文將嘗試通過(guò)分析估值、流動(dòng)性、業(yè)績(jī)等核心因素，以史為鑒，面向未來(lái)，探討A股見(jiàn)底反轉(zhuǎn)的條件，以及當(dāng)前這些條件的滿足程度。JB2esmc

當(dāng)前A股估值處于什么水平JB2esmc

（一）未到極低位置，尚難以作為見(jiàn)底理由JB2esmc

估值是衡量權(quán)益資產(chǎn)貴賤與否的重要參考指標(biāo)，當(dāng)股票出現(xiàn)嚴(yán)重泡沫或嚴(yán)重低估時(shí)，通常對(duì)應(yīng)著估值的極端表現(xiàn)。估值的波動(dòng)類似于鐘擺，只有到兩端的極致水平才能大概率預(yù)測(cè)向均值回歸，也即只有在估值極低，股債性價(jià)比達(dá)到極致的時(shí)候，才能把估值看做見(jiàn)底的理由。JB2esmc

當(dāng)前全A非金融估值為26倍，以歷史視角看已經(jīng)處于較低水平，指向距離底部不遠(yuǎn)。不過(guò)，A股過(guò)往四輪熊市估值底都在20倍以下，這意味著當(dāng)前的估值雖然較低，但尚未到極低水平，目前還不宜作為看漲理由。JB2esmc

圖 1：過(guò)往四輪大熊市每次估值都跌破20倍JB2esmc

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資料來(lái)源：Wind、招商銀行研究院JB2esmc

圖 2：過(guò)往四輪大級(jí)別底部對(duì)應(yīng)的股債性價(jià)比JB2esmc

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資料來(lái)源：Wind、招商銀行研究院JB2esmc

（二）當(dāng)前估值對(duì)預(yù)測(cè)中長(zhǎng)期收益具有指導(dǎo)意義JB2esmc

當(dāng)前估值雖不能預(yù)測(cè)短期市場(chǎng)漲跌，但對(duì)預(yù)測(cè)中長(zhǎng)期收益具有指導(dǎo)意義。諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)獲得者席勒的研究表明，估值很大一部分決定因素是業(yè)績(jī)，估值越低中長(zhǎng)期收益越高；隨著經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)，估值也循環(huán)往復(fù)來(lái)回波動(dòng)。雖單看估值這一個(gè)因素，無(wú)法確定估值何時(shí)能擴(kuò)張，但根據(jù)估值循環(huán)往復(fù)波動(dòng)的規(guī)律，可以推斷未來(lái)估值或早或遲會(huì)擴(kuò)張。參考2000年以來(lái)A股歷史可知，在全A非金融當(dāng)前26倍的估值水平下，未來(lái)1-2年大盤上漲的勝率和賠率都較高。JB2esmc

表1：歷史上全A非金融估值低于26倍時(shí)，未來(lái)1-2年上證指數(shù)的表現(xiàn)JB2esmc

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注：Kelly最優(yōu)倉(cāng)位=勝率-（1-勝率）/賠率，目標(biāo)點(diǎn)位=當(dāng)前點(diǎn)位*（1+收益中位數(shù)）JB2esmc

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、招商銀行研究院，數(shù)據(jù)范圍2000年1月1日到2022年6月5日JB2esmc

對(duì)于長(zhǎng)期價(jià)值投資者，可以在股票資產(chǎn)估值較低時(shí)增加配置比例。下文將從更加細(xì)致的角度，重點(diǎn)探討如何尋找更為準(zhǔn)確安全的市場(chǎng)底。JB2esmc

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抓住A股見(jiàn)底的三大指標(biāo)JB2esmc

股市見(jiàn)到大級(jí)別底部，通常領(lǐng)先于上市公司業(yè)績(jī)見(jiàn)底，此外，業(yè)績(jī)指標(biāo)頻率過(guò)低，難以作為擇時(shí)參考。為此，我們沿著業(yè)績(jī)這條線索，提出更易于觀察的A股見(jiàn)底三大指標(biāo)來(lái)進(jìn)行討論，即企業(yè)的剩余流動(dòng)性、二級(jí)市場(chǎng)量?jī)r(jià)、中長(zhǎng)期貸款增速。JB2esmc

這并非單純的就指標(biāo)來(lái)討論指標(biāo)，這三大指標(biāo)都有其深刻的經(jīng)濟(jì)學(xué)含義：（1）企業(yè)剩余流動(dòng)性的好轉(zhuǎn)對(duì)應(yīng)著擴(kuò)張型的宏觀政策開始在微觀層面見(jiàn)到效果，疊加企業(yè)投資能力的上升；（2）二級(jí)市場(chǎng)成交量的大幅擴(kuò)大同時(shí)伴隨著價(jià)格上漲則對(duì)應(yīng)著投資者預(yù)期的好轉(zhuǎn)，其行為將對(duì)價(jià)格產(chǎn)生正面影響；（3）中長(zhǎng)期貸款增速回升雖然略顯滯后，但這是確認(rèn)上市公司業(yè)績(jī)趨勢(shì)性向好的重要佐證。這三大指標(biāo)的組合，往往會(huì)成為市場(chǎng)啟動(dòng)新一輪上漲周期的強(qiáng)大信號(hào)。JB2esmc

根據(jù)我們對(duì)市場(chǎng)的觀察，市場(chǎng)底往往介于流動(dòng)性擴(kuò)張和業(yè)績(jī)擴(kuò)張之間。一個(gè)常見(jiàn)的順序鏈條是：貨幣政策寬松—企業(yè)流動(dòng)性好轉(zhuǎn)—投資意愿回升—業(yè)績(jī)預(yù)期好轉(zhuǎn)—風(fēng)險(xiǎn)偏好提升—增量資金入市—業(yè)績(jī)好轉(zhuǎn)。JB2esmc

這里需要明確一個(gè)概念：市場(chǎng)底是一個(gè)底部區(qū)間，不能用最低點(diǎn)代表市場(chǎng)底。最低點(diǎn)的實(shí)際成交量也很低，這也說(shuō)明極少有人能精準(zhǔn)預(yù)測(cè)并抓住最低點(diǎn)。我們認(rèn)為，最低點(diǎn)附近一定時(shí)間、一定漲跌幅范圍內(nèi)，都可以算作是市場(chǎng)底。JB2esmc

（一）領(lǐng)先指標(biāo)：企業(yè)剩余流動(dòng)性M1-PPIJB2esmc

經(jīng)濟(jì)下行壓力加大時(shí)，央行通常實(shí)施的是寬松的貨幣政策，流動(dòng)性從央行流向全社會(huì)。我們?cè)谶@里引入企業(yè)剩余流動(dòng)性的概念，即M1-PPI：當(dāng)企業(yè)剩余流動(dòng)性逐步好轉(zhuǎn)時(shí)，企業(yè)投資能力與意愿擴(kuò)張，業(yè)績(jī)預(yù)期也會(huì)好轉(zhuǎn)，從而市場(chǎng)底逐步形成，因此企業(yè)剩余流動(dòng)性好轉(zhuǎn)是市場(chǎng)底的領(lǐng)先指標(biāo)。JB2esmc

我們對(duì)M1-PPI有兩種理解：JB2esmc

1）企業(yè)往往負(fù)債經(jīng)營(yíng)，除非必要的即時(shí)開支，一般不留現(xiàn)金，其預(yù)留活期現(xiàn)金M1越多，意味著投資意愿也越高；而PPI越低，意味著企業(yè)投資成本越低，企業(yè)投資能力反而越高；兩者相減是加強(qiáng)版的企業(yè)投資能力與意愿的表征。JB2esmc

2）M1可代表企業(yè)所擁有的流動(dòng)性，PPI近似代表企業(yè)投入生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)所需要的流動(dòng)性，兩者相減的差值高低是企業(yè)生產(chǎn)資料購(gòu)買力的表征。這類似于剔除通脹后的工資增速，如果工資跑不贏通脹，相當(dāng)于居民購(gòu)買力并沒(méi)有提升。JB2esmc

因此，若M1-PPI>0且擴(kuò)張，表明企業(yè)剩余流動(dòng)性好轉(zhuǎn)，企業(yè)生產(chǎn)資料購(gòu)買力好轉(zhuǎn)，企業(yè)投資能力與意愿回升，是市場(chǎng)見(jiàn)底的領(lǐng)先指標(biāo)。JB2esmc

（二）同步指標(biāo)：二級(jí)市場(chǎng)縮量下跌后放量上漲JB2esmc

熊市末期一個(gè)常見(jiàn)的順序鏈條是，極度悲觀—成交萎縮—市場(chǎng)底—增量資金入市—放量上漲。月K線來(lái)看，縮量下跌后的放量上漲，是市場(chǎng)底部的常見(jiàn)形態(tài)，過(guò)往四輪大底都是這個(gè)形態(tài)。形態(tài)背后反映的是股市微觀流動(dòng)性好轉(zhuǎn)的過(guò)程，市場(chǎng)要持續(xù)上漲，需要成交量的配合，只有增量資金不斷，牛市才可持續(xù)。JB2esmc

因此，縮量下跌后放量上漲等表征股市微觀流動(dòng)性好轉(zhuǎn)的技術(shù)指標(biāo)，是市場(chǎng)見(jiàn)底的同步指標(biāo)。JB2esmc

圖 3：舉例：2008年10月領(lǐng)先指標(biāo)出現(xiàn)，11月同步指標(biāo)出現(xiàn)JB2esmc

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（三）驗(yàn)證指標(biāo)：中長(zhǎng)期貸款增速好轉(zhuǎn)JB2esmc

股價(jià)是未來(lái)盈利的貼現(xiàn)，股市將提前反映未來(lái)的盈利變化，因此市場(chǎng)底通常在業(yè)績(jī)底之前。雖然業(yè)績(jī)滯后于市場(chǎng)，但業(yè)績(jī)往往是確認(rèn)行情由反彈到反轉(zhuǎn)的關(guān)鍵。中長(zhǎng)期貸款中，企業(yè)中長(zhǎng)期貸款占比通常可達(dá)6-7成，居民住房貸款占比達(dá)2-3成。中長(zhǎng)期貸款增速可以較好衡量企業(yè)和居民加杠桿的動(dòng)力，是企業(yè)盈利的同步指標(biāo)。相比于季頻的上市公司財(cái)報(bào)月頻的中長(zhǎng)貸增速，可以更為高頻的觀察上市公司融資需求的變化。JB2esmc

因此，中長(zhǎng)貸增速好轉(zhuǎn)，表明企業(yè)和居民敢于加杠桿投資，表明企業(yè)盈利正發(fā)生實(shí)質(zhì)好轉(zhuǎn)；雖滯后于市場(chǎng)見(jiàn)底，卻是判斷行情能否持續(xù)的關(guān)鍵驗(yàn)證指標(biāo)。JB2esmc

圖 4：市場(chǎng)底，介于流動(dòng)性擴(kuò)張和業(yè)績(jī)擴(kuò)張之間JB2esmc

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資料來(lái)源：Wind、招商銀行研究院JB2esmc

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三大指標(biāo)在過(guò)往四輪底部的具體表現(xiàn)JB2esmc

回顧2000年以來(lái)A股的四輪大熊市， 三大指標(biāo)均能很好的抓住市場(chǎng)底部。JB2esmc

圖 5：第一輪熊市底部符合三個(gè)見(jiàn)底條件JB2esmc

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圖 6：第二輪熊市底部符合三個(gè)見(jiàn)底條件JB2esmc

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圖 7：第三輪熊市底部符合三個(gè)見(jiàn)底條件JB2esmc

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圖 8：第四輪熊市底部符合三個(gè)見(jiàn)底條件JB2esmc

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領(lǐng)先指標(biāo)M1-PPI好轉(zhuǎn)，市場(chǎng)往往會(huì)緊跟著企穩(wěn)反彈。過(guò)往四輪熊市，有三輪領(lǐng)先指標(biāo)和市場(chǎng)底非常接近。唯獨(dú)2012年那一輪領(lǐng)先指標(biāo)距離市場(chǎng)底長(zhǎng)達(dá)一年，原因是2012年初企業(yè)剩余流動(dòng)性M1-PPI好轉(zhuǎn)后，中長(zhǎng)貸增速遲遲未見(jiàn)好轉(zhuǎn)。2019年反彈僅持續(xù)3個(gè)月，也是因?yàn)橹虚L(zhǎng)貸增速?zèng)]有持續(xù)好轉(zhuǎn)。這充分說(shuō)明，市場(chǎng)由反彈到反轉(zhuǎn)需要中長(zhǎng)貸增速等業(yè)績(jī)指標(biāo)確認(rèn)，否則反彈將難以持續(xù)。JB2esmc

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當(dāng)前A股見(jiàn)底條件滿足了多少？JB2esmc

（一）見(jiàn)底信號(hào)尚不滿足JB2esmc

從估值的角度看，全A非金融估值處于較低位置，再向下大跌空間有限，但也并未到極低水平，尚不宜作為短期見(jiàn)底信號(hào)。JB2esmc

從領(lǐng)先指標(biāo)來(lái)看，M1-PPI目前為負(fù)值，說(shuō)明企業(yè)剩余流動(dòng)性不足，生產(chǎn)資料購(gòu)買力較弱，企業(yè)投資能力與意愿不足。JB2esmc

從同步指標(biāo)來(lái)看，二級(jí)市場(chǎng)成交量縮量下跌后的放量上漲并未出現(xiàn)，說(shuō)明增量資金不足，股市微觀流動(dòng)性也未顯著好轉(zhuǎn)。JB2esmc

從驗(yàn)證指標(biāo)來(lái)看，目前中長(zhǎng)期貸款增速仍處于快速下行階段，意味著居民和企業(yè)擴(kuò)張動(dòng)力不足，企業(yè)盈利處于下行態(tài)勢(shì)。JB2esmc

綜上，從市場(chǎng)估值、企業(yè)剩余流動(dòng)性、二級(jí)市場(chǎng)成交量、中長(zhǎng)期貸款增速等四方面來(lái)看，A股見(jiàn)底信號(hào)尚未滿足。JB2esmc

（二）對(duì)企業(yè)剩余流動(dòng)性M1-PPI的評(píng)估JB2esmc

領(lǐng)先指標(biāo)M1-PPI是前瞻判斷見(jiàn)底的關(guān)鍵所在。該指標(biāo)回正且環(huán)比好轉(zhuǎn)，將給市場(chǎng)帶來(lái)業(yè)績(jī)好轉(zhuǎn)的預(yù)期，進(jìn)而支撐市場(chǎng)見(jiàn)底。JB2esmc

前瞻的看，下半年M1可能持平或小幅回升。今年以來(lái)，央行貨幣政策偏寬松，連續(xù)降準(zhǔn)降息，M1增速也從1月的-1.9%回升到5月的4.6%。M1增速的幾個(gè)關(guān)鍵影響因素包括：商品房銷量、地方政府債券融資及委托貸款。其中商品房銷量預(yù)計(jì)下半年仍處于低位但有望邊際回升。下半年專項(xiàng)債額度有限，即使提前使用明年的部分額度，也將少于今年上半年的發(fā)行量，且地方政府和平臺(tái)缺乏加杠桿的能力，因此下半年地方政府債券融資增速可能出現(xiàn)回落。全年額度委托貸款預(yù)計(jì)變化不大。綜合來(lái)看，下半年M1可能持平或小幅回升。JB2esmc

前瞻的看，下半年P(guān)PI或持續(xù)下行，斜率取決于原油等大宗商品。從需求方面看，海外主要央行貨幣政策偏緊，海外經(jīng)濟(jì)動(dòng)能放緩，需求擴(kuò)張速度變慢。從供給方面看，全球主要經(jīng)濟(jì)體的工業(yè)產(chǎn)成品庫(kù)存水平已超出疫前水平，國(guó)內(nèi)煤炭保供穩(wěn)價(jià)和高耗能工業(yè)品的產(chǎn)能釋放，也有助于緩解價(jià)格上漲壓力。因此全球供需缺口收窄，PPI較大概率維持下行態(tài)勢(shì)。此外，由于原油等大宗商品對(duì)PPI的影響很大，如果烏克蘭危機(jī)解除，油價(jià)下跌可能帶動(dòng)PPI快速下行，目前該因素尚存在不確定性。我們預(yù)計(jì)PPI全年呈下行趨勢(shì)，Q2~Q4三個(gè)季度的PPI分別為6.7%，4.0%，0.8%。JB2esmc

圖 9：下半年M1將上行，PPI 將下行，M1-PPI將回正且好轉(zhuǎn)JB2esmc

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資料來(lái)源：Wind、招商銀行研究院JB2esmc

綜合以上對(duì)M1和PPI的分析，我們預(yù)計(jì)M1-PPI下半年將回正并逐步好轉(zhuǎn)，市場(chǎng)底也將隨之逐步確立。由于疫情突發(fā)沖擊，上證指數(shù)創(chuàng)了年內(nèi)新低，我們傾向于認(rèn)為2863點(diǎn)是今年的低點(diǎn)。4月底以來(lái)的反彈暫不能認(rèn)為是趨勢(shì)性的反轉(zhuǎn)，行情真正確立有待觀察企業(yè)剩余流動(dòng)性和中長(zhǎng)期貸款增速等基本面指標(biāo)的好轉(zhuǎn)。JB2esmc

（三）如何逢低布局？JB2esmc

站在實(shí)操的角度，當(dāng)市場(chǎng)大跌估值接近底部的時(shí)候，關(guān)注三個(gè)市場(chǎng)見(jiàn)底條件是否相繼出現(xiàn)。值得注意的是，這三個(gè)指標(biāo)通常有前后順序，但也可能同步出現(xiàn)，同時(shí)不排除未來(lái)可能錯(cuò)位出現(xiàn)。對(duì)于激進(jìn)的長(zhǎng)期投資者，領(lǐng)先指標(biāo)好轉(zhuǎn)即可積極布局。而穩(wěn)健的投資者，可在三個(gè)見(jiàn)底信號(hào)相繼出現(xiàn)后，逐步分批建倉(cāng)，具體的歷史回溯參見(jiàn)下表。JB2esmc

表2：回顧四輪熊市，市場(chǎng)底三個(gè)條件出現(xiàn)的時(shí)間JB2esmc

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表3：三個(gè)見(jiàn)底條件出現(xiàn)后分批建倉(cāng)，持有普通股票型基金的綜合收益率JB2esmc

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資料來(lái)源：Wind、招商銀行研究院JB2esmc

風(fēng)險(xiǎn)提示：若經(jīng)濟(jì)金融環(huán)境突發(fā)重大變化，短期內(nèi)對(duì)A股造成較大沖擊，本文的基本面指標(biāo)體系存在一定滯后性，或不能立刻反映市場(chǎng)見(jiàn)底。JB2esmc

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本期作者：大類資產(chǎn)混合研究小組權(quán)益組JB2esmc

• 石武斌  研究院資本市場(chǎng)研究員shiwubin123@cmbchina.com
• 趙宇  研究院資本市場(chǎng)研究員zhyu@cmbchina.com
• 劉雪菲  養(yǎng)老金金融部企業(yè)年金投資管理崗liuxuefei@cmbchina.com
• 劉東亮  研究院資本市場(chǎng)研究所所長(zhǎng)liudongliang@cmbchina.com