二、固定資產(chǎn)投資：增速反彈，結(jié)構(gòu)分化6cResmc

1-5月固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比增長(zhǎng)6.2%，增速較1-4月進(jìn)一步放緩0.6pct；5月同比增長(zhǎng)4.6%，較上月反彈2.8pct；5月季調(diào)后環(huán)比增長(zhǎng)0.72%。其中，房地產(chǎn)投資累計(jì)同比收縮加劇；制造業(yè)和基建投資累計(jì)同比增速邊際回升，但較疫情沖擊前水平仍存在差距，有待進(jìn)一步修復(fù)。6cResmc

（1）房地產(chǎn)：持續(xù)下行6cResmc

5月商品房銷售降幅邊際收窄，全國(guó)商品房銷售面積同比減少31.8%，銷售金額同比減少37.7%，平均單價(jià)同比下降8.7%。雖然5月經(jīng)濟(jì)活動(dòng)修復(fù)助推商品房銷售邊際改善，但從4-5月合并值來(lái)看，銷售加速下滑的態(tài)勢(shì)尚未緩解，銷售額和銷售面積同比降幅分別較一季度擴(kuò)大21.4pct、19.2pct。銷售持續(xù)低迷疊加房企預(yù)期悲觀，房地產(chǎn)投資單月同比下降7.8%，并拖累1-5月累計(jì)同比進(jìn)一步下滑至-4%。6cResmc

從房地產(chǎn)投資的兩個(gè)主要組成部分來(lái)看，一是建安投資或收縮加劇。5月房地產(chǎn)新開工和施工面積收縮幅度與上月相當(dāng)，同比分別下降41.8%、39.7%；值得注意的是竣工面積收縮加劇，同比增速下行17.1pct至-31.3%。一方面生產(chǎn)活動(dòng)仍受疫情影響，另一方面前期低迷的新開工和存量施工逐漸消耗導(dǎo)致竣工面積加速下滑。二是土地購(gòu)置費(fèi)或仍低迷。5月土地購(gòu)置面積降幅收窄14.2pct至-43.1%，但土拍市場(chǎng)未見明顯回暖。今年第一批集中供給接近尾聲，與去年第三批相比，整體流拍率仍處于23.1%的高位，由于推出土地質(zhì)量提升，溢價(jià)率有所回升。從參與主體來(lái)看，拿地繼續(xù)向央企和地方國(guó)企集中，民企拿地比重進(jìn)一步降低。6cResmc

5月房企到位資金同比下降33.4%，收縮幅度基本與上月持平。觀察房企資金來(lái)源，一方面，由于5月房地產(chǎn)銷售邊際修復(fù)，定金及預(yù)收款、個(gè)人按揭貸款同比降幅較4月分別收窄4.3pct、8.1pct至-48.7%、-34.3%；但另一方面，房企信用壓力不減，自籌資金、國(guó)內(nèi)貸款同比降幅繼續(xù)擴(kuò)大，分別達(dá)-34.0%、-13.2%。6cResmc

前瞻地看，短期內(nèi)，隨著疫情緩解，房地產(chǎn)銷售或環(huán)比小幅改善，但房企信用持續(xù)收縮、拿地和開工表現(xiàn)低迷，房地產(chǎn)市場(chǎng)預(yù)期仍未實(shí)質(zhì)性扭轉(zhuǎn)，房地產(chǎn)投資仍面臨較大的下行壓力。后續(xù)隨著地產(chǎn)政策積極“穩(wěn)增長(zhǎng)”的重要性將上升，各地有望在因城施策的框架下，進(jìn)一步松綁地產(chǎn)調(diào)控政策，在居民和房企兩端同時(shí)發(fā)力。不過(guò)考慮居民和企業(yè)去杠桿的相互作用，從政策發(fā)力傳導(dǎo)至房地產(chǎn)投資改善仍存時(shí)滯。6cResmc

（2）基建：持續(xù)發(fā)力6cResmc

5月基建投資增速回升，全口徑基建投資同比增長(zhǎng)7.9%，增速較上月上升3.6pct；1-5月全口徑基建投資累計(jì)同比增長(zhǎng)8.2%，較1-4月小幅下降0.1pct。從結(jié)構(gòu)上看，三大行業(yè)增速有所分化，電熱燃水累計(jì)同比增速小幅下行1.5pct至11.5%，仍然維持了較快增長(zhǎng)；交運(yùn)倉(cāng)郵業(yè)增速小幅下行0.5pct至6.9%，水環(huán)公共業(yè)增速則上行0.7pct至7.9%。6cResmc

資料來(lái)源：Macrobond，招商銀行研究院6cResmc

圖8：水利、環(huán)境和公共設(shè)施管理業(yè)增速回升6cResmc

資料來(lái)源：Macrobond，招商銀行研究院，注：2021年為兩年平均增速6cResmc

基建投資增速同比回升主要有兩方面原因。一方面，疫情沖擊緩解疊加“穩(wěn)增長(zhǎng)”政策發(fā)力，產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈有所疏通，企業(yè)復(fù)工，工人返崗。另一方面，財(cái)政資金加速下達(dá)撥付，各地重大項(xiàng)目加快開工：一是中央對(duì)地方轉(zhuǎn)移支付的下達(dá)率已超90%，二是5月地方政府債券發(fā)行再次提速，新增專項(xiàng)債已累計(jì)發(fā)行超2萬(wàn)億。6cResmc

前瞻地看，基建投資增速有望進(jìn)一步上行。近期多次重要會(huì)議均提出“全面加強(qiáng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)”，各地項(xiàng)目?jī)?chǔ)備較為充足。已下達(dá)的3.45萬(wàn)億新增專項(xiàng)債額度要在6月底前發(fā)行完畢，進(jìn)度創(chuàng)歷史之最，且要在8月底前使用完畢。新增專項(xiàng)債使用范圍擴(kuò)大，在九大領(lǐng)域之外將新基建、新能源項(xiàng)目納入了重點(diǎn)支持范圍。此外，重大增量政策工具有望在近期出臺(tái)。6cResmc

（3）制造業(yè)：增速回升，韌性較強(qiáng)6cResmc

5月制造業(yè)投資同比增速較上月上行0.7pct至7.1%，主要是由于疫情沖擊邊際緩解，出口帶動(dòng)，以及助企紓困政策加速執(zhí)行。1-5月制造業(yè)投資同比增長(zhǎng)10.6%，較1-4月下降1.6pct。從結(jié)構(gòu)上看，高技術(shù)行業(yè)是制造業(yè)投資重要的驅(qū)動(dòng)力，累計(jì)同比增速為24.9%，保持較快增長(zhǎng)，也較制造業(yè)整體增速高出14.3pct；其中，醫(yī)療儀器設(shè)備及儀器儀表制造業(yè)、電子及通信設(shè)備制造業(yè)投資分別增長(zhǎng)30.4%和29.3%。此外，通用設(shè)備、食品、電氣機(jī)械制造業(yè)累計(jì)增速均超過(guò)20%。6cResmc

圖9：制造業(yè)投資增速邊際回升6cResmc

資料來(lái)源：Macrobond，招商銀行研究院6cResmc

圖10：高技術(shù)制造業(yè)仍保持較快增長(zhǎng)6cResmc

前瞻地看，制造業(yè)投資有望穩(wěn)健增長(zhǎng)，但增速或邊際回落。支撐因素主要來(lái)自于退稅減稅降費(fèi)、緩繳社保等財(cái)政政策，降息等寬信用結(jié)構(gòu)性貨幣政策，以及“雙碳”政策執(zhí)行糾偏。原材料價(jià)格雖有所回落但仍處高位、局部地區(qū)疫情反復(fù)，出口承壓和地產(chǎn)修復(fù)緩慢、企業(yè)利潤(rùn)分化和預(yù)期轉(zhuǎn)弱未見明顯改善，將對(duì)部分制造業(yè)行業(yè)投資形成拖累。6cResmc

三、消費(fèi)：弱勢(shì)修復(fù)6cResmc

5月消費(fèi)表現(xiàn)為弱復(fù)蘇。社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比降幅收窄4.4pct至-6.7%，1-5累計(jì)同比增速進(jìn)一步下滑1.3pct至-1.5%。6cResmc

按消費(fèi)類型來(lái)看，商品消費(fèi)修復(fù)好于服務(wù)消費(fèi)。5月商品零售同比降幅較4月收窄4.7pct至-5%，而餐飲收入同比降幅僅收窄1.6pct至-21.1%。商品消費(fèi)修復(fù)呈現(xiàn)出三個(gè)主要特征。一是食品飲料和藥品修復(fù)較快，且增速反彈至超過(guò)一季度水平，或因其必選消費(fèi)屬性疊加防疫和儲(chǔ)備需求上升。二是與出行社交相關(guān)的商品消費(fèi)修復(fù)動(dòng)能較弱，服裝鞋帽、珠寶、化妝品等雖收縮幅度有所收窄，但同比仍較低迷。三是產(chǎn)業(yè)鏈條較長(zhǎng)商品較為低迷，汽車零售額同比仍收縮13.6%，家電音像器材類商品同比收縮加劇，部分商品可能仍面臨供給沖擊。此外，油價(jià)上漲疊加出行活動(dòng)有所恢復(fù)，4月石油類商品零售同比增速上行3.6pct至8.3%。6cResmc

按消費(fèi)場(chǎng)景來(lái)看，線上消費(fèi)修復(fù)明顯好于整體。線上實(shí)物商品消費(fèi)同比增速修復(fù)至本輪疫情沖擊前水平，一方面受618活動(dòng)預(yù)熱的短期提振，另一方面，也與線下消費(fèi)場(chǎng)景受限有關(guān)。6cResmc